długopis

Wirecard – seryjne oszustwo czy wyjątkowo patologiczny przypadek?

Grupa Insolvency Tech & Digital Assets Wing we współpracy z INSOL Europe Anti-Fraud Forum opisuje upadek Wirecard – niezwykle istotne wydarzenie, które miało miejsce w niedalekiej przeszłości.

W czerwcu 2020 r. nastąpił pierwszy w historii upadek firmy notowanej w Dax30 – chodzi o Wirecard, która była również pierwszą firmą z branży technologii finansowej (FinTech) notowaną w indeksie Dax30. Jej upadek spowodował wiele zamieszania wewnątrz i poza sektorem finansowym. Czy ten konkretny przypadek wpłynie na wiarygodność całego sektora FinTech, który obejmował 29 unicornów na całym świecie, z wyceną szacowaną łącznie na 84,4 mld USD w 2018 r.?

Wirecard jest niemieckim przetwórcą płatności i dostawcą usług finansowych, który rozpoczął działalność na początku lat 2000 jako dostawca płatności internetowych, a następnie przeżył gwałtowny i szybki rozwój. Był on notowany na niemieckiej giełdzie, a w 2018 r. został włączony do indeksu Dax30. Wirecard był jedną z niewielu niemieckich gwiazd sektora FinTech. W 2018 r. akcje Wirecard osiągnęły najwyższą wartość – 24 mld EUR.

Międzynarodowa działalność firmy dotarła do Azji Wschodniej i objęła globalny zasięg. Oferta produktów i usług w swojej najnowszej formie obejmowała ogólne usługi bankowe, karty kredytowe, karty przedpłacone, aplikacje do płatności mobilnych, wirtualne karty płatnicze itp. oraz ułatwiała handel w krytpowalucie (np. Bitcoin).

Wirecard powołał KPMG do zbadania nieprawidłowości i w kwietniu 2020 r. opublikowano raport z audytu przeprowadzonego przez KPMG, w którym ujawniono wątpliwe praktyki firmy w prowadzeniu rachunkowości. W raporcie tym KPMG zakwestionowała chęć współpracy ze strony pracowników Wirecard. W wyniku procesu dochodzenia kilkakrotnie odroczono publikację rocznego sprawozdania finansowego.

W komunikacie prasowym z dnia 22 czerwca 2020 r. Wirecard ujawnił, że „brakuje” im 1,9 mld EUR. Dwa banki na Filipinach, w których rzekomo trzymane były pieniądze twierdziły, że nie posiadają i nigdy nie posiadały tych środków. Wartość akcji zmniejszyła się, a dyrektor generalny i większościowy akcjonariusz, Markus Braun, ustąpił ze stanowiska.

Wszczęto postępowanie karne i w dniu 22 czerwca 2020 r. aresztowano Markusa Brauna. Wkrótce potem aresztowano również dwóch członków zarządu i innych dyrektorów. Dyrektor ds. operacyjnych Wirecard, Jan Marsalek, również odpowiedzialny za działalność w Azji, został objęty nakazem aresztowania, lecz ostatnio poinformowano o jego ucieczce na Białoruś lub do Moskwy.

W dniu 25 czerwca 2020 r. niemiecki holding Wirecard AG złożył w Niemczech wniosek o stwierdzenie niewypłacalności. W międzyczasie działalność Wirecard w Wielkiej Brytanii została tymczasowo zamrożona przez władze lokalne.

 

Zakres zarzucanych nadużyć finansowych

W chwili obecnej może być jeszcze za wcześnie na określenie charakteru i zakresu zarzucanych firmie przestępstw lub oszustw. Możemy jednak przewidywać, że w Niemczech i za granicą dokładnie rozpatrzone będą poniższe kwestie.

 

Były zarząd Wirecard

Pierwsze pytania będą oczywiście dotyczyły potencjalnych działań i/lub zaniechań byłego zarządu Wirecard. Kto ukartował oszustwo? Kiedy, jak i dlaczego rozwinięto jego system? Kto wiedział, że suma 1,9 miliarda EUR jest fałszywa? Wydaje się, że poza ogólną odpowiedzialnością administracyjną można by zweryfikować m.in. zarzuty dotyczące fałszerstw, manipulacji na rynku, prania brudnych pieniędzy, kradzieży.

Rola EY

EY był biegłym rewidentem Wirecard przez ponad 10 lat. Chociaż pierwsze pogłoski dotyczące sytuacji finansowej Wirecard zaczęły pojawiać się w 2015 r. wraz z publikacją serii artykułów Financial Times, w których postawiono pytania o potencjalne nieprawidłowości rachunkowe, już w 2008 r. niemieckie stowarzyszenie akcjonariuszy postawiło Wirecard zarzut, w wyniku którego na biegłego rewidenta grupy powołano EY. „Brakujące” fundusze z Azji musiały być w księgach od lat. Niektórzy z akcjonariuszy mają wątpliwości – dlaczego odkrycie nieprawidłowości przez EY trwało tak długo? Financial Times twierdził, że EY od ponad trzech lat nie zwrócił się do żadnego banku w Singapurze o informacje dotyczące rachunków, podczas gdy w tym samym czasie Wirecard zapewniał, że posiada 1 mld EUR w gotówce na przejęcia przedsiębiorstw. EY z pewnością przedstawi swoją własną wersję wydarzeń.

Władze krajowe i europejskie

Niemiecki Federalny Urząd Nadzoru Usług Finansowych BaFin jest oskarżony o niewłaściwe postępowanie w sprawie Wirecard, a nawet o zakazanie krótkiej sprzedaży akcji. Na wniosek Komisji Europejskiej zostało wszczęte dochodzenie przez ESMA w celu ustalenia, czy BaFin złamał unijne przepisy dotyczące sprawozdawczości finansowej, w szczególności dyrektywę w sprawie przejrzystości oraz wytyczne w sprawie egzekwowania informacji finansowych.

Osoby trzecie

Do stworzenia systemu oszustw na taką skalę konieczne jest wsparcie i współpraca „osób trzecich”. Prawdopodobnie powstały fałszywe dokumenty bankowe, ponadto pewne osoby zarówno w UE, jak i na Filipinach są oskarżone o odegranie zasadniczej roli we wspieraniu i rozpowszechnianiu oszustw. Jednakże Bank Centralny Filipin już oświadczył, że brakujące salda środków gotówkowych Wirecard nie zostały zarejestrowane w filipińskim systemie finansowym.

Sprawa Wirecard rodzi również pytania związane z wyceną spółek notowanych na giełdzie, zwłaszcza w dziedzinie FinTech.

 

Wycena firmy typu FinTech

W istocie, wycena firm z sektora FinTech jest z natury rzeczy trudna. Firmy typu Fintech mają bardzo niewiele środków trwałych. Biorąc pod uwagę zdematerializowany charakter działalności technologicznej i finansowej, sama ich organizacja jest często złożona np. pod względem prawnym, zazwyczaj posiada także międzynarodowy charakter. Rozwój jest często osiągany nie z istniejącej działalności, a poprzez przejmowanie innych firm. Ta niestabilność zwiększa się, gdy spółka jest notowana na giełdzie.

Prawidłowa wycena działalności firm z sektora FinTech stanowi wyzwanie, mimo że podlegają one (i) surowemu nadzorowi organów regulacyjnych jako spółki notowane na giełdzie działające w sektorze finansowym objętym regulacją oraz (ii) kontroli biegłych rewidentów.

Wirecard to doskonały przykład pokazujący te trudności, które na pierwszy rzut oka mogą być postrzegane jako wysokie ryzyko dla inwestorów, jeśli nie dla gospodarki:

Szybkie notowanie na giełdzie

Niedługo po założeniu firmy w 1999 r., Wirecard został szybko wprowadzony na giełdę we Frankfurcie w 2006 r., przejmując notowania nieistniejącej już grupy call center. Z perspektywy czasu takie działanie można spostrzegać jako sposób na obejście kontroli wyceny na etapie pierwszej oferty publicznej.

Początkowa wartość akcji

Wówczas wartość akcji Wirecard znacznie wzrosła, co zbiegło się w czasie z upadkiem tradycyjnych banków, w szczególności Deutsche Bank. Jak twierdzi Wirecard, do wzrostu wartości akcji przyczyniły się osiągnięcia biznesowe i technologiczne. W 2006 r. akcja została wyceniony na 6 EUR, a w 2016 r. osiągnęła około 40 EUR. Początkowo skoncentrowana na świadczeniu usług płatności internetowych dla stron pornograficznych i hazardowych, firma była jedną z nielicznych, które oparły się pęknięciu bańki internetowej z początku lat 2000. Następnie Wirecard zmienił nagle kierunek działalności i skoncentrował się na rozwiązaniach dotyczących przetwarzania transakcji bankowych i transakcji kartami kredytowymi, a na początku 2010 r. stał się pionierem w dziedzinie płatności mobilnych, czego zwieńczeniem było rozpoczęcie współpracy z Orange w 2015 r.

Wzrost wartości akcji

Od 2016 r. nastąpił gwałtowny wzrost wartości akcji i wyniósł on od około 40 EUR w 2016 r. do ponad 190 EUR w 2018 r. W tym czasie Dax30 była pierwszą dużą europejską giełdą papierów wartościowych, która włączyła również sektor FinTech.

Wyniki grupy

Na podstawie przedstawionych sprawozdań finansowych wyniki osiągnięte przez grupę częściowo wyjaśniają ten wzrost. Od 2010 r. obroty zwiększyły się 7,35 razy. Zysk netto firmy wyniósł 8 mln EUR w 2006 r., 45 mln EUR w 2009 r., 267 mln EUR w 2016 r., a w 2018 – 347 mln EUR.

Inne czynniki również przyczyniły się do wzrostu wartości akcji. Wirecard dokonał szeregu przejęć, przy czym znaczny wzrost liczby przejęć zagranicznych rozpoczął się dokładnie w 2015 r., kiedy to miało miejsce największe przejęcie indyjskich firm zajmujących się płatnościami, a transakcja wyniosła 340 mln EUR. Wzrost ten doprowadził do powstania bardziej złożonej organizacji – stworzono kilka firm, z których tylko kilka było objętych regulacjami. Ponadto zwiększyła się różnorodność sektorów biznesowych, w których działała grupa, co spowodowało, że porównywanie pod względem wartości z innymi firmami z sektora FinTech stało się bardziej złożone.

Irracjonalność

Sukces odniesiony przez grupę spowodował, że niektórzy inwestorzy irracjonalnie zrezygnowali z podstawowych analiz.

Jeden z głównych paradoksów polega na tym, że wzrost wartości akcji nigdy nie był większy niż w momencie, gdy działania grupy zostały publicznie zakwestionowane zarówno przez prasę, jak i podmioty dokonujące krótkiej sprzedaży. W 2015 r. Financial Times zaczął stawiać pytania dotyczące pewnych niespójności. W 2016 r. pewne podmioty dokonujące krótkiej sprzedaży anonimowo opublikowały zarzuty związane z praniem brudnych pieniędzy, którym Wirecard zaprzeczył. Wiele z tych podmiotów było stanowiska, że w grupie mogły wystąpić rachunkowe nieprawidłowości. BaFin przeprowadził dochodzenie w sprawie wydawcy, Zatarry, pod kątem manipulacji na rynku. Kampanie sprzedawców krótkiej sprzedaży prowadzone przeciw firmie mogą rzeczywiście pogłębić jej trudności. Jednak w 2017 r. pozytywna opinia z audytu przeprowadzonego przez EY ponownie wzbudziła entuzjazm inwestorów w stosunku do akcji Wirecard, których cena wzrosła ponad dwukrotnie. Wydaje się, że wyraźne wsparcie ze strony BaFin i audytorów odegrało zasadniczą rolę w tym „nieporozumieniu” ze strony inwestorów.

Przejrzystość

Liczba zarzutów dotyczących naruszenia zasad przejrzystości i rachunkowych nieprawidłowości znacznie wzrosła w latach 2019-2020. Aby przywrócić naruszone po rozpoczęciu dochodzeń zaufanie inwestorów, firma ogłosiła w maju, że jej wyniki za pierwszy kwartał zwiększyły EBITDA o 26%.

Wirecard AG złożył jednak wniosek o ogłoszenie upadłości po spadku ceny akcji o ponad 98% w ciągu 15 dni w czerwcu 2020 roku. Zakładając się o upadek firmy, podmioty dokonujące krótkiej sprzedaży otrzymały w sumie co najmniej 2,4 mld EUR.

Wnioski

Sprawa Wirecard na pewno skłania do wyciągnięcia wniosków, lecz jesteśmy jeszcze na zbyt wczesnym etapie próby zrozumienia, co dokładnie się wydarzyło. Możliwe, że zdumiewający upadek Wirecard będzie postrzegany jako rezultat oszustw i porażek połączonych ze sobą w rzadko spotykany sposób. Wnioski wyciągnięte z tej sprawy niekoniecznie będą musiały dotyczyć całego sektora FinTech. Z rożnych powodów:

    1. Oszustwa i związane z nimi przeszacowania wartości nie dotyczą wyłącznie sektora FinTech. Inne podobne przypadki stwierdzono w dziedzinie technologii pozafinansowych (np. Enron w USA) lub w bardziej tradycyjnych sektorach (np. Carillon w Wielkiej Brytanii, William Saurin we Francji, Parmalat we Włoszech).
    2. Nawet w przypadku Wirecard nie tylko podmioty dokonujące krótkiej sprzedaży, ale także niektórzy inwestorzy już na wczesnym etapie lepiej rozumieli sytuację. W szczególności inwestorzy bardziej wyczuleni na czynniki pozafinansowe ograniczyli podejmowanie ryzyka z firmą, jak na przykład Sycomore, francuska spółka inwestycyjna specjalizująca się w odpowiedzialnym inwestowaniu, która w 2016 r. obniżyła wartość spółki, w szczególności w zakresie kryteriów zarządzania i ryzyka w odniesieniu do rachunkowości.
    3. Wydaje się, że inwestorzy nadal rozważają potencjał rynkowy i rozwój sektora FinTech, niezależnie od sytuacji związanej z COVID-19, która to wzmocniła potencjał rozwojowy firm technologicznych w ogóle. W USA pod koniec 2019 r. firmy z sektora FinTech były wyceniane po wyższej cenie na szerszym rynku, przy czym indeks S&P 500 był wyceniany na poziomie ~18,3x szacowanych przyszłych zysków.
      Rozwój sektora FinTech i ogólnie działalności cyfrowej nastąpił stosunkowo niedawno. Oczywiste jest, że działalność ta różni się od działalności klasycznej, co sprawia, że pewne tradycyjne regulacje, metody rachunkowości i nadzoru nad wyceną są nieskuteczne w stosunku do firm z sektora FinTech. W związku z tym należy wprowadzić pewne dostosowania w odniesieniu do rynku, organów władzy i obowiązujących przepisów. Jednakże bardzo trudno jest odnaleźć równowagę między, z jednej strony, sektorem finansowym i pozafinansowym jak również notowanym i nienotowanym na giełdzie a, z drugiej strony, aktywizmem akcjonariuszy, który również stanowi równowagę pomiędzy przepisami, konkurencyjnością i efektywnością rynków finansowych.

     

JOSÉ CARLES
Prawnik, CARLES | CUESTA
Abogados, Madryd, Hiszpania
LAURENT LE PAJOLEC
Księgowy, EXCO A2A Polska,
Warszawa, Polska
PIERRE-GILLES WOGUE
Kancelaria prawna Altana
Francja
Kancelaria prawna Altius,
Belgia & Współprzewodniczący
Anti-Fraud Forum